2022 为百年之大变局，俄乌战争、能源危机、全球疫情施虐、木浆产业源头罢工、全球物流体系运转摇摆等一个接一个的黑天鹅消息扑面而来，而木浆在消息面刺激下“水涨船高”，浆价居高不下，在生产成本不断增加的压力下，下游纸企涨声不断。而随着国内需求减弱，很多纸企开机率严重不足，各地疫情形势严峻，“扼制”阶段性的消费高峰，在成本增加及疫情影响下，2023 造纸行业又将如何发展？

2022 年造纸产业链盈利分配不均

最上游木片受通胀及供给紧缺影响，价格稳步上扬；中上游纸浆2022YTD 价格同比涨40+%，并横盘近半年，全球龙头浆厂获丰厚盈利，3Q22 Suzano 纸浆板块毛利率56%；中下游造纸深陷“滞”（宏观需求疲弱、纸价提涨存在难度）及“胀”（纸浆高位震荡；废纸价格亦高居不下）双重困境。

展望2023 年：强者愈强

2023 浆价下落有望换取特纸板块高弹性空间；同时看好若2023 年需求复苏、消费回暖，当前基本面及估值均在底部的大宗纸行情或将到来。    纸浆：资源为王、强者愈强。回顾2022 年，浆价大涨持续压制造纸盈利，站在当前时点，本轮纸浆下落拐点已提前到来，至1Q23 末可能步入阶梯式下落通道，下游纸厂有望自明年2～3 月享受下落浆价释放的成本红利，特纸龙头开启盈利弹性大年。中长期看，木片、纸浆价格中枢持续抬升，林浆纸一体化将是龙头重要战略选择。

特种纸：成本缓释、弹性绽放。回顾2022 年，由于特纸本身具备强know how 属性、强渠道黏性及价格韧性，特种纸龙头受“滞”影响较弱，尤其在1～3Q22，龙头纸价仍实现环季度上涨，压制特纸盈利核心因素在于持续高企的用浆成本（占比超60%）及能源成本（占比20%）。展望2023 年，当前浆价下落预期明确，特种纸板块有望在明年2～3 月享受低纸浆释放的成本红利，2Q～3Q23 利润有望环比大幅修复。

大宗纸：估值探底、深蹲起跳。大宗纸作为典型内需+中游品类，2022 年深陷滞+胀困境，需求受疫情扰动、订单持续下滑，而上游能源、纸浆和废纸均在历史高位，导致2022 年行业利润被大幅侵蚀，全行业亏损、且持续亏损情况亦不鲜见。站在当前时点，大宗纸基本面仍在历史底部，估值在初步修复后仍在低位，若2023 年下游需求启动，行业补库、价格反弹行情有望迅速启动，龙头边际盈利弹性可观。